商贸零售行业2024年度投资策略：线下零售价值回归，大“出海”乘风而行性价比平台补位，制造红利推动出海
1Temu 2023年预估GMV 140亿美元，定价约为亚马逊1/3–1/2
2Shein生产周期7–8天，行业平均15–20天
3中国卖家占亚马逊卖家比由18%升至26%，美国占出口34%
140亿美元Temu 2023年GMV预估平台预估 p.17
26%中国卖家占亚马逊卖家比2022年（2017年为18%） p.23
7–8天Shein生产周期行业平均15–20天 p.19
48%美国电商前三平台集中度2022年，国内前三为84.8% p.14
老板之问
- Temu、Shein凭什么在海外抢走份额，对我这样的出口厂家意味着什么？
- 低价补位：Temu定价约为亚马逊1/3–1/2，Shein靠7–8天快反；平台控价，供货商让利。 p.16
- 2024年欧美需求会回暖吗？
- 作者判断通胀回落、库存进入补库周期，需求有望改善；这是预测，需核实最新数据。 p.26
- 中国卖家在海外平台还有机会吗？
- 亚马逊中国卖家占比由2017年18%升至2022年26%；美国占出口34%，一带一路占比仍低。 p.23
- 卖家端和平台端，赚钱的关键各是什么？
- 卖家看供应链与上新周转，精品卖家看研发；平台看价格、流量、履约、售后。 p.13
- 做线下品牌出海能借鉴谁？
- 名创优品以代理商为主进入107个国家和地区，并以直采和低加价保证性价比。 p.39
对德国、瑞士和欧洲的含义
欧洲相关内容较少：Wish在法国因产品不合规被下架；Temu在英国月活1520万；德国占中国出口跨境电商5%、英国7%；名创优品计划在伦敦牛津街与马德里太阳门广场开大店；ALDI等硬折扣在欧盟的商品数控制在1500–1800个。报告未系统分析欧盟法规、关税或本地渠道。
逻辑链：为什么 → 怎么传导 → 所以怎么做
驱动因素
海外集中度低 p.14美国电商前三合计48%，国内84.8%
性价比平台空缺 p.14Wish衰落，Temu、Shein补位
中国制造优势 p.23中国卖家占亚马逊26%
传导机制
低价加补贴 p.16Temu全托管掌握定价权
快反供应链 p.19Shein 7–8天出货、小单起订100件
库存周期回升 p.242024年欧美补库有望带动订单
结论/打法
测算平台到手价 p.15全托管压价，先算利润再入驻
强化上新周转 p.13SKU、上新与周转取决于供应链
代理先行建品牌 p.39名创优品107国以代理为主
关键数据图
英国平台月活用户（2023年10月，万人）（万人）
美国电商网络零售额份额（2022年）
亚马逊 37.8%沃尔玛 6.3%苹果 3.9%其他 52%
2022年中国出口跨境电商目的国占比
美国 34%英国 7%德国 5%马来西亚 4%俄罗斯 3%其他 48%
2023年Temu与Shein GMV预估（亿美元）（亿美元）
核心观点
- 海外电商集中度低且缺性价比龙头，给Temu、Shein这类低价平台留出了空间 p.14依据美国电商前三（亚马逊、沃尔玛、苹果）合计48%，国内前三为84.8%；Wish因合规与品质问题收入下滑并在法国下架推理集中度低说明新平台有空间；Wish失败说明只有低价而无合规与售后无法立足前提证据偏平台案例，且Wish与Temu的监管环境已不同；仅反映2022–2023年情况
- Temu靠低价、重营销和长售后期，并以全托管掌握定价权，从而快速起量 p.16依据定价约为亚马逊1/3–1/2；拼多多前三季度销售费用556亿元（+52%）；超级碗广告超1400万美元；90天可退货；全托管下平台定价、选品，15天无销量退回推理平台掌握定价权后可通过比价淘汰高价货，补贴换流量前提低价依赖补贴（据三方估算每单约30美元），可持续性未经证实
- Shein的快反供应链同时做到上新快、价格低、库存可控，是难以复制的壁垒 p.19依据生产周期7–8天、每天上新2000个SKU；供应商最低接单100件，结算30–45天；价格约为Zara的1/3推理小单快反加数据反馈缩短试错周期，降低库存前提依赖广州番禺服装产业集群，非服装品类不一定适用
- 中国制造优势让中国卖家在海外平台持续扩大份额 p.23依据亚马逊中国卖家占比由2017年18%升至2022年26%，GMV增速高于其他卖家推理制造成本与品类优势转化为销量前提只含亚马逊一个平台，未区分品类与利润
- 2024年欧美需求有望随通胀回落和库存补库而改善 p.24依据美国销售同比由负转正、库存同比回落；亚马逊扩容FBA仓；沃尔玛同步补库推理库存周期从去库转向补库会带动采购前提属预测，库销比数据只到2023年末，未覆盖关税与消费变化
- 跨境电商投资主线：卖家端享制造红利，平台端靠AI与B2B赋能 p.26依据覆盖标的2023年第三季度收入增速：华凯易佰+61.0%、赛维时代+37.6%、安克创新+29.4%；估值多在2024年10–24倍推理业绩增长加较低估值支持推荐前提推荐属券商观点，且评级与自身利益相关
- 国内线上获客成本上升，线下折扣业态回归，供应链是折扣零售的核心门槛 p.30依据阿里巴巴2022年获客成本1302元/人；硬折扣毛利率15–16%，软折扣25–35%推理线上费用高于线下，折扣店靠直采和精简SKU取胜前提主要针对国内零售，对出口的间接参考
- 名创优品用代理商为主、直采低加价的模式，把性价比零售复制到海外 p.39依据门店覆盖107个国家和地区；供应商至门店加价8%、终端毛利率32–38%；计划在伦敦牛津街、马德里太阳门广场开千平米大店推理代理商降低重资产投入，低加价保持价格前提数据来自公司公告，海外单店盈利未披露
可落地的做法
- 泛品类卖家把SKU数量、上新速度与周转效率当核心指标；精品卖家加大自主研发 p.13条件：原文称优质供应链可快速响应需求并保持高性价比；精品卖家看研发费用率
- 评估多平台布局：在亚马逊之外试水Temu，同时留意其全托管下价格被压和长退货期对供应商利润的挤压 p.15条件：Temu全托管由平台定价；15天无销量退回；卖家应先测算到手价
- 关注亚马逊对低价商品的新政：取消轻小计划，10美元以下商品的FBA费率降低，服饰佣金下调（2024年3、4月起） p.16条件：适用于低价、小件品类的亚马逊卖家；具体比例以亚马逊公告为准
- 学习Shein的供应商协同：小单起订、快速结算、必要时提供资金与打样支持 p.18条件：需要数字化系统共享需求数据，且有服装等高频上新品类
- 建设独立站并提高流量分配能力，不过度依赖单一平台 p.5条件：原文仅作为关注方向，未给出投入与回报数据
- 线下品牌出海可借鉴名创优品：代理商先行，在核心商圈开旗舰店树立品牌形象 p.39条件：需要全球直采和低加价供应链；代理为主，要求品牌与产品标准统一
- 打造硬折扣式供应链：直采、精简SKU、提高自有品牌占比 p.33条件：采购规模大、有日配与门店运营能力；欧盟硬折扣SKU约1500–1800个
论证成立
- Shein快反供应链的描述前后一致 p.19最低接单量、结算30–45天、生产周期7–8天、上新量等数字在第18、19页相互印证，并有与Zara的对比
- 海外电商集中度低于国内，新平台有空间 p.14给出美国前三份额（48%）与国内前三（84.8%）的同口径对比，且引用eMarketer
- 硬折扣与软折扣的商业模式差异 p.33从毛利率、SKU数、供应稳定性三方面对比，并以ALDI、好特卖等实例佐证，逻辑完整
存疑之处
- Amazon服饰佣金调整的数字前后矛盾 p.16第10页写15–20美元和15美元以下服饰佣金由17%分别降至10%和5%，第16页写分别降至5%和10%，两处顺序相反
- Shein复合增速与所列首尾数字不符 p.20按原文GMV 81.3亿美元（2020）到300亿美元（2022）自行复算约92%，而非66.67%；营收6.1亿美元到227亿美元（2016–2022）自行复算约83%，而非74.46%
- 全球折扣店市场复合增速与首尾数字不符 p.325100亿美元增至8300亿美元（2022–2030）约6.3%，原文为5.35%，口径可能不同
- Temu图表单位与正文冲突 p.22第22页图表标题写“十亿美元”，数值为140和420，而正文写Temu 140亿美元
- “Temu价格仅为亚马逊1/3–1/2”由单一类目外推 p.16仅以太阳能灯一个类目比较销量与价格，且样本为亚马逊畅销前八名
- “美国、德国零售商卖的30%商品来自中国”无出处 p.31原文未给统计来源与口径，不宜直接引用
- 科思股份段落时间过旧 p.113该段讨论的是2022年的油价、汇率与北溪1号事件，却出现在2023年12月的报告中，疑为沿用旧内容
- 推荐标的的评级与估值有利益相关 p.26报告为券商投资策略，推荐标的需结合披露；乐歌股份2024年每股收益预测（1.43）低于2023年（1.78）仍列为推荐
反方意见
- 2024年欧美进入补库周期，需求有望改善补库依据是库存与销售同比的宏观序列，若美国消费走弱、关税或物流成本上升，库存可能再度积压；Wish与Temu的对比也说明平台政策变化会快速改变卖家订单
- Temu靠低价与补贴持续扩张低价依赖平台补贴与高额营销（据三方估算每单补贴30美元），一旦监管收紧合规成本上升或补贴收缩，增长可能放缓；卖家也可能因全托管压价而无利润
- 中国卖家份额持续上升说明制造优势稳固份额上升也可能来自价格战和平台政策倾斜，利润率未必同步提升；报告未给出卖家盈利数据
需要用官方数据核实
| 关键数字或判断 | 核实来源 |
|---|---|
| 2022年中国跨境电商进出口额2.11万亿元、同比+9.8% | 海关总署、国家统计局 |
| 美国库存/销售同比与库销比走势、10月CPI同比4% | 美国商务部普查局（Census）、美国劳工统计局（BLS） |
| 亚马逊服饰佣金调整（17%降至10%/5%）与FBA低价费率生效时间 | 亚马逊官方卖家公告 |
| Temu、Shein的GMV、营收、利润与用户数 | 拼多多（PDD Holdings）年报与季报、相关监管披露 |
| 英国月活用户及美国电商份额 | 英国国家统计局（ONS）及平台官方披露；eMarketer原始报告 |
| 欧盟对低价小包裹、平台合规与关税的最新规定 | 欧盟委员会（税务与海关同盟总司）、各成员国海关 |
一图看数据
增速一览（同比 / 复合增速）（%）
占比与比率一览（%）
关键数据
2.11万亿 元人民币（同比+9.8%）中国跨境电商进出口额 p.11 第三方机构进出口合计 · 2022年 · Wind（原文未注明更细出处）
跨境电商进出口额则达到2.11万亿元人民币，同比增长9.8%
25-35 %卖家最大两项成本占比：商品成本 p.10 第三方机构中国跨境出口B2C电商卖家成本 · 未注明 · 弗若斯特沙利文
最大成本开支为商品成本和物流成本，占比分别为25-35%，15%-30%
0.3-5.0 %阿里巴巴平台佣金费率 p.10 第三方机构按GMV收取 · 未注明 · 阿里巴巴公告（经研报转述）
阿里巴巴的佣金费率在0.3-5.0%
37.8 %美国电商前三平台份额：亚马逊 p.14 第三方机构按网络零售额；沃尔玛6.3%、苹果3.9%，前三合计48% · 2022年 · eMarketer
前三的电商平台为亚马逊、Walmart、Apple，市占率分别为37.8%、6.3%、3.9%
6000万（同比-52%） 美元Wish 2023年第三季度收入 p.14 作者测算单季收入；同期净亏损8000万美元 · 2023Q3 · 原文未注明
23Q3Wish收入6000万美元，同比下降52%；净亏损8000万美元
1/3-1/2 倍Temu定价相对亚马逊 p.16 作者测算同款商品比价（以太阳能灯类目为例） · 2023年 · 原文称三方数据及作者整理
Temu的定价仅有亚马逊的1/3-1/2
30 美元Temu美国每单平台补贴 p.16 作者测算三方机构估算 · 2023年 · 三方数据机构估算（未具名）
Temu在美国的每一个订单都要补贴30美元
556（同比+52%） 亿元人民币拼多多2023年前三季度销售费用 p.15 官方或公告集团口径，含Temu投放 · 2023Q1-3 · 拼多多财报
23Q1-3销售费用支出为556亿元，相比去年同期增加52%
超1400万 美元Temu超级碗两条30秒广告费用 p.15 第三方机构2023年2月投放 · 2023年2月 · 原文转述
两条30秒广告位费用超1400万美元
140 亿美元Temu 2023年全年GMV预估 p.17 作者测算Temu预估值 · 2023E · Temu预估（经研报转述）
Temu预估2023年全年将完成140亿美元GMV
超50亿美元；单日8000万美元Temu第三季度销售额及9月单日GMV p.17 作者测算销售额/GMV · 2023Q3 · 原文转述
23Q3 Temu的销售额超过50亿美金，9月份其单日GMV达到8000万美金
Temu 1520万；Shein 730万；Amazon 2520万 人英国月活用户（2023年10月） p.17 第三方机构月活跃用户 · 2023-10 · 原文未注明
Temu英国的月活跃用户数量为1520万，Shein为730万，Amazon为2520万
14 %开拓Temu渠道的亚马逊卖家占比 p.17 第三方机构亚马逊卖家样本 · 2023H1 · 雨果跨境
23H1有14%的亚马逊卖家开拓了temu渠道
100（Zara为500） 件Shein供应商最低接单量 p.18 作者测算小单快反 · 未注明 · 公司官网及行业资料
SHEIN要求其供应商可以接最低100件的订单（Zara为500件）
7~8（Zara最快14，行业15-20） 天Shein服装生产周期 p.19 作者测算生产周期 · 未注明 · 行业资料转述
Shein服装的生产周期在7~8天，每天上新2000个SKU，每年上
81.3/201.2/300 亿美元Shein 2020-2022年GMV p.20 第三方机构原文称复合增速66.67% · 2020-2022 · Financial Times
2020-2022年SHEIN的GMV分别达81.3/201.2/300亿美元，年复合增长率达66.67%
227 亿美元Shein 2022年营收 p.20 第三方机构2016年为6.1亿美元 · 2022年 · Wall Street Journal / Financial Times
营收由2016年的6.1亿美元攀升至2022年的227亿美元
GMV 806；收入585；利润75 亿美元Shein 2025年目标 p.20 作者测算公司管理层演示预计 · 2025E · Shein管理层演示（经研报转述）
预计2025年公司GMV可达806亿美元，收入可达585亿美元，利润将达75亿美元
40 %Shein在美国快时尚市场份额 p.20 作者测算市场份额 · 2022-03 · 原文未注明
2022年3月，Shein的市场份额达到40%
18→26 %中国卖家占亚马逊卖家比 p.23 第三方机构2017年至2022年 · 2022年 · businessofapps
中国卖家占比由2017年的18%提升至2022年的26%
34 %美国占中国出口跨境电商国家占比 p.23 第三方机构按国家分布 · 2022年 · 亿欧咨询
目前美国仍然是占比第一的国家，为34%
4 %美国10月CPI同比 p.26 作者测算作者称为2021年9月以来新低 · 2023-10 · 原文转述
同比提升4%，为21年9月以来新低
17.58（同比+61.0%） 亿元华凯易佰第三季度收入 p.25 官方或公告单季 · 2023Q3 · 公司公告
华凯易佰 17.58 61.0%
16.01（同比+37.6%） 亿元赛维时代第三季度收入 p.25 官方或公告单季 · 2023Q3 · 公司公告
赛维时代 16.01 37.6%
47.21（同比+29.4%） 亿元安克创新第三季度收入 p.25 官方或公告单季 · 2023Q3 · 公司公告
安克创新 47.21 29.4%
33.65（同比-6.5%） 亿元巨星科技第三季度收入 p.25 官方或公告单季 · 2023Q3 · 公司公告
巨星科技 33.65 -6.5%
市盈率20/12/9倍（2023E/24E/25E）华凯易佰估值 p.26 作者测算收盘价25.79元，2024E每股收益2.17元 · 2023-12-19 · 民生证券预测
华凯易佰 25.79 1.31 2.17 3.00 20 12 9
市盈率33/24/19倍（2023E/24E/25E）赛维时代估值 p.26 作者测算收盘价31.10元 · 2023-12-19 · 民生证券预测
赛维时代 31.10 0.95 1.28 1.64 33 24 19
1302 元/人国内电商获客成本：阿里巴巴 p.30 第三方机构获客成本=营销费用/新增活跃用户 · 2022年 · 亿欧智库
2022年阿里巴巴的获客成本高达1302元/人
30 %美国、德国零售商所售商品来自中国比例 p.31 宣传口径无出处 · 未注明 · 原文未注明
美国、德国等零售商家卖的30%的商品来自中国
5100→8300 亿美元全球折扣店市场规模 p.32 作者测算2022年至2030年预测，原文称复合增速5.35% · 2030E · Verified Market Research
全球折扣店市场规模将从2022年的5100亿美元增长超过60%，达到8300亿美元
15-16（不超过18） %硬折扣毛利率 p.33 第三方机构ALDI为15%；软折扣为25%-35% · 未注明 · 亿欧智库、远川研究院、联商网
硬折扣毛利率15%（ALDI）不会超过18%，普遍是15%-16%
600-700→900；欧盟总量1500-1800 个ALDI商品数（SKU） p.33 第三方机构硬折扣精简品类 · 未注明 · 亿欧智库等
ALDI初期发展把SKU控制在600-700个，后面扩张到900个
加价8；毛利率32-38 %名创优品供应商至门店加价与终端毛利率 p.38 第三方机构供应商到门店环节加价；终端零售毛利率 · 2023年 · 名创优品公告（经研报转述）
控制供应商至门店环节8%的加价空间以及32%~38%的终端零售毛利率空间
107 个国家和地区名创优品海外覆盖 p.39 官方或公告以代理商模式为主，直营店与加盟店为辅 · 2023年 · 公司公告
成功将门店拓至全球107个国家和地区
超18000 亿日元唐吉诃德（PPIH）2022年收入 p.40 第三方机构集团口径，海外店在美国与东南亚 · 2022年 · bloomberg、公司官网
2022年收入超过18000亿日元
-50.24 %日本化妆品对华进口额同比 p.108 官方或公告2023年10月；8月末日本开始排放核废水 · 2023-10 · 中国海关总署
10月同比增速为-50.24%
38.54万亿（同比+6.9%） 元人民币2023年1-10月社会消费品零售总额 p.6 官方或公告1-10月累计 · 2023-01至10 · 国家统计局
社会消费品零售总额38.54万亿元，同比+6.9%
+20.69 %跨境电商板块年初至今涨跌幅 p.7 官方或公告申万/同花顺指数；商贸零售（申万）为-26.05% · 2023-01-01至12-01 · iFind
跨境电商（+20.69%）
企业案例
| 企业 | 市场 · 模式 | 做了什么 | 结果 |
|---|---|---|---|
| Temu（拼多多） p.17 | 美国 · 平台电商 | 全托管模式，平台选品定价；低价加大额营销与长售后；全球47国开站 | 预计2023年GMV 140亿美元；英国月活1520万（对比Amazon 2520万、Shein 730万） |
| Shein p.20 | 美国 · 平台电商 | 广州快反供应链，300多家核心工厂；以美国为核心市场（占比超50%），覆盖150多个国家和地区 | 2022年营收227亿美元、利润7亿美元；2022年3月美国快时尚份额40% |
| Shein p.20 | 英国 · 并购 | 2023年8月收购Sparc Group三分之一股权（含Forever 21等）；10月底收购英国线上时尚零售商Missguided及其知识产权 | 计划用Shein供应链生产Missguided产品并在其平台销售；原文称2024年有望在美IPO |
| Wish p.14 | 法国 · 平台电商 | 定位廉价，但未保证合规、品质与售后 | 2021年11月因产品不合规在法国被下架；2023年第三季度收入6000万美元（-52%） |
| 名创优品 p.39 | 西班牙 · 授权/代理 | 以代理商为主进入107个国家和地区；计划在伦敦牛津街、马德里太阳门广场开千平米大店 | 已在印度、秘鲁、美国等核心商圈开旗舰店；欧洲大店仅为计划 |
| 亚马逊卖家群体 p.17 | 全球/不区分 · 平台电商 | 2023年上半年14%的亚马逊卖家开拓Temu渠道，是新拓渠道中数量最多的 | 说明卖家在多平台分散布局 |
| 科思股份 p.113 | 欧盟/欧洲其他 · 出口 | 防晒剂等出口，原文称欧洲能源危机、人民币贬值利好其出口 | 原文称连续7个季度毛利率与归母净利率环比提升（段落以2022年情况为主） |
| 唐吉诃德（PPIH） p.40 | 日本 · 其他 | 尾货加正价折扣的软折扣模式，日本本土600多家门店，海外在美国与东南亚 | 2022年收入超18000亿日元；Tesco、家乐福进入日本折扣店数年内撤出 |
风险与门槛
- 海外需求不及预期、汇率波动、行业竞争加剧（跨境电商） p.26
- 需求不及预期、新品推广不及预期、竞争格局恶化（全报告风险提示） p.121
- 低价平台的补贴与营销投入不可持续；Temu拉长退货期、压缩供应商利润 p.15
- 平台合规与品质风险：Wish因产品不合规在法国被下架 p.14
- 事件性冲击：日本核废水排放后日本化妆品对华进口额大幅下滑，说明地缘与舆情会快速改变需求 p.108
预测
- Temu 2023年全年GMV预计140亿美元 p.172023年
- Shein 2025年GMV 806亿美元、收入585亿美元、利润75亿美元（公司管理层演示） p.202025年
- 全球折扣店市场规模2030年达8300亿美元，较2022年的5100亿美元增长超60% p.32至2030年
- 2024年欧美需求在通胀回落与补库周期开启下有望改善 p.52024年
- Shein有望于2024年在美国IPO p.202024年
时效提醒
成稿于2023年12月，之后美国对低价小包裹和对华关税、欧盟对低价平台与小包裹的新规、平台政策等变化可能已改变Temu、Shein与卖家的格局，需用最新来源重新核实。
读书笔记
最值得记的是：海外电商集中度低是低价平台能起量的前提；Temu的全托管把定价权拿在平台手里，卖家要先算到手价；Shein的优势在小单快反和结算纪律。需注意：第2页无内容；第10、16页对亚马逊服饰佣金降幅的描述顺序相反；Shein复合增速、全球折扣店复合增速与首尾数字复算不符；第22页Temu与Shein的GMV图单位与正文不一致；第113页科思股份段落更像2022年旧内容。赛维时代毛利率在表中显示70.7%，口径存疑，未采用。报告大部分篇幅讲国内黄金、医美和美妆，对出口企业直接价值有限。