跳到正文

紧握确定性，拥抱新成长——工业品出口链2026年度策略报告工业品出海先看订单兑现，再谈全面景气

1发达市场工程机械出口仍降5%，改善并不均匀

2风机海外中标27.87GW不等于收入

3海外毛利优势需经服务与履约成本验证

10.4万台挖机出口2025年前11月 p.7
27.87GW风机国际中标2025年前11月；不完全统计 p.19
29.36%金风海外收入占比2025H1；厂商阶段差异大 p.20

老板之问

发达市场已全面恢复了吗？
没有；2025前10月出口仍降5%，西欧转正但北美下降19%。 p.9
矿机需求如何跟踪？
看矿企已批准资本开支、设备出货与开工，不能只看降息预期。 p.14
风电海外中标等于收入吗？
不等于；前11月中标27.87GW，需交付后才逐步确认收入。 p.19
主机厂和零部件出海门槛相同吗？
不同；主机厂还需合规、服务和本土运营，零部件侧重质量成本。 p.21

对德国、瑞士和欧洲的含义

工程机械西欧出口增速转正和叉车高机西欧份额提供需求线索，但当地复苏不保证中国企业份额与盈利。风机欧洲准入与本土竞争被原文明确列为限制，零部件可以侧重质量成本，主机厂必须同时补齐合规、服务和本土运营。

招商证券郭倩倩、高杨洋发布 2025-12-19数据截至 2025年11月券商研报 · 原文 23 页参考价值 高来源可信度 B · 专业研究，出处清楚
工程机械与装备光伏风电与新能源机器人与自动化全球/不区分欧盟/欧洲其他美国东南亚整体非洲拉美其他# 市场规模与需求# 竞争格局# 供应链与物流# 定价与成本# 地缘与风险

逻辑链：为什么 → 怎么传导 → 所以怎么做

需求

区域分化 p.9西欧改善但北美仍受压
矿企投资 p.14降息需传导到实际资本开支

兑现

交付时滞 p.19中标与确认收入不能混同
本地能力 p.21主机需合规服务运营共同投入

验证

看分部现金 p.20毛利不等于净利和回款
审查统计 p.20总分与币种冲突先核原始表

核心观点

  1. 国内工程机械复苏在扩散，但全面增长仍是预测。 p.8依据主要品类由2024年3增8降转2025前11月8增3降。推理更多品类改善支持周期扩散判断。前提作者全品类口径排除塔机、高机，不能忽略仍负增长品种。
  2. 海外区域改善需与贸易份额变化分开解释。 p.10依据西欧和大洋洲转正，北美出口降幅扩大至19%。推理不同区域周期和贸易环境使中国出口分化。前提海外龙头收入恢复不保证中国企业在该市场同幅获益。
  3. 无人化新品是潜在增量而非已证实规模盈利。 p.11依据合力、杭叉、鼎力推出应用场景机器人产品。推理既有客户与场景能力可支持新品拓展。前提本篇未给新品收入、订单或资本回报。
  4. 矿机需求与资本开支相关，利率传导存在条件。 p.14依据作者比较矿企投资与露天设备出货，并提出约一年滞后。推理融资成本和矿价影响投资意愿。前提相关图未识别因果，项目审批与商品供需仍会改变传导。
  5. 矿业更新和低品位趋势提供中长期设备需求线索。 p.15依据引用卡特矿种需求、品位下降和资本开支预测。推理更低品位与更新可能提升单位产出设备投入。前提是设备厂商预测，未覆盖所有矿种和客户预算。
  6. 矿机国产突破仍面对集中竞争。 p.15依据榜单头部销售较大，徐工、三一国际等进入排名。推理现有收入与客户布局为竞争基础。前提榜单销售额与全市场规模分母不同，不能混算集中度。
  7. 风电大型化放缓和价格回升可能改善盈利。 p.19依据含塔筒陆风中标价自1553回升至1931元/kW。推理交付更高价格订单可能抬升收入及毛利。前提交付有时滞，原材料、产品组合及履约成本也影响毛利。
  8. 风机海外订单增长尚未转为所有厂商高收入占比。 p.20依据金风2025上半年海外占比29.36%，明阳及三一仅约2%。推理早期市场签单需要交付与服务落地。前提中标为不完全统计；厂商差异大，不宜统一定义出海元年。
  9. 零部件与主机厂应采用不同出海能力清单。 p.21依据前者已有高海外占比案例，后者需产品、合规、服务及本土运营。推理商业模式与客户责任差异改变投入要求。前提高毛利为历史分部数据，不是新进入者可复制利润。

可落地的做法

  1. 分区域跟踪客户需求与中国出口份额。 p.9条件：需把当地景气和贸易政策影响区分。
  2. 对矿机订单核查矿企批准资本开支与设备开工。 p.14条件：降息只是一个条件，项目延期取消会影响订单。
  3. 建立风机中标—交付—收入—回款追踪。 p.19条件：公开中标统计不完整，需项目合同和确认时点。
  4. 按主机和零部件责任范围配置合规服务能力。 p.21条件：整机承担更广本地运营与履约成本。
  5. 用原材料及汇率场景检验海外毛利可持续性。 p.22条件：海外高毛利不能直接当税后现金回报。

论证成立

  1. 需求改善有区域和品类差异。 p.9报告列出西欧与北美相反变化及仍负增长的国内品种。
  2. 订单和收入之间有交付时差。 p.20风电中标增长与厂商海外收入占比差异共同支持。
  3. 主机与零部件能力要求不同。 p.21产品责任范围不同使合规、服务及本地化投入差异有合理机制。

存疑之处

  1. 海外工程机械全面共振已得到验证。 p.92025前10月发达市场仍降5%，北美中国出口降19%，转正主要是部分区域和外资指标。
  2. 降息约一年必然带动矿机高景气。 p.14只有周期对照，未分离矿价、资本纪律和项目审批；作者自身称短期或反映供需。
  3. 矿机CR5超过55%代表全市场。 p.15422亿美元与1183亿美元总规模分母不一致，须核榜单覆盖。
  4. 海外风电基数和出口区域规模可直接测算空间。 p.20海外33GW与分区41.1GW冲突；拉美出口9.2GW超过中国总5.19GW。
  5. 2026是风电海外业绩兑现首年。 p.21金风已有多年海外收入与其他零部件案例，最多适用于部分新拓展主机厂的增量兑现。

反方意见

  1. 需求复苏与国产竞争力共同保证业绩估值双升。若关税、价格竞争或预期提前计价，即使收入增长也未必带来毛利和估值同步改善。
  2. 海外高毛利随中标扩张持续改善结构。新市场服务合规、交付成本及客户组合可能不同，历史分部毛利不可直接复制。
  3. 无人化新品打开持续成长。仍须付费订单、可靠性及客户投资回收验证，发布新品不足以证明商业规模。

需要用官方数据核实

关键数字或判断核实来源
工程机械出口单位、区域范围及挖机同比。中国工程机械工业协会与海关总署原始统计。
矿机出货分类与集中度分母。Parker Bay原始数据库、峰会榜单与公司正式财报。
海外风电装机总分关系及出口拉美量。GWEC、CWEA与海关原始报表。
风电中标、交付和分部利润。上市公司公告、项目业主授标与验收披露。
2026资金和资本开支兑现。美联储正式利率公告及矿业公司批准预算、季度资本开支。

一图看数据

增速一览（同比 / 复合增速）（%）

全球矿业资本开支预计增幅+50%对新兴市场工程机械出口增速+18%对发达市场工程机械出口增速-5%
原文各项指标的增速；口径不同，只比方向和量级，具体口径见下方卡片

占比与比率一览（%）

金风科技海外收入占比29.36%三一重能海外毛利率20.21%高机叉车西欧出口额占比20%金风科技海外毛利率18.74%国际中标占总中标规模18.59%明阳智能海外毛利率12.37%
满格为 100%；口径见下方卡片

关键数据

3134.16 亿元人民币工程机械板块营业收入 p.7 第三方机构中信行业板块合计 · 2025Q1—Q3 · Wind营业收入3134.16 亿元
273.93 亿元人民币工程机械板块归母净利润 p.7 第三方机构板块合计 · 2025Q1—Q3 · Wind273.93 亿元
21.22 万台挖掘机总销量 p.7 第三方机构国内统计企业内销+出口 · 2025年1—11月 · 中国工程机械工业协会国内挖机销量21.22 万台
10.82 万台挖掘机内销量 p.7 第三方机构国内市场销量 · 2025年1—11月 · 中国工程机械工业协会内销10.82 万台
10.4 万台挖掘机出口量 p.7 第三方机构出口销量 · 2025年1—11月 · 中国工程机械工业协会出口10.4 万台
-5 %对发达市场工程机械出口增速 p.9 作者测算-5%海关主要品类统计，作者分区 · 2025年1—10月 · 海关总署；招商证券测算分别同比+18%、-5%
18 %对新兴市场工程机械出口增速 p.9 作者测算+18%海关主要品类统计，作者分区 · 2025年1—10月 · 海关总署；招商证券测算分别同比+18%、-5%
49.74 万台叉车出口销量 p.11 第三方机构年度前11个月 · 2025年1—11月 · 中国工程机械工业协会49.74 万台
20 %高机叉车西欧出口额占比 p.11 作者测算20%海关主要品类分区 · 2025年1—10月 · 海关总署；招商证券测算占比20%
1183 亿美元全球矿山装备市场规模 p.13 第三方机构商业研究总市场估计 · 2023 · Precedence Research市场规模1183 亿
2493 台全球露天矿设备出货 p.14 第三方机构数据库覆盖；列出的四类合计2486台未解释差额 · 2025上半年 · The Parker Bay出货量2493 台
1812 台矿卡出货 p.14 第三方机构露天矿设备分类 · 2025上半年 · The Parker Bay1812 台
50 %全球矿业资本开支预计增幅 p.15 作者测算+50%卡特中期预测，非实际支出 · 2024—2030预测 · 卡特彼勒公告资本开支预期增长50%
70.01 GW中国风电新增装机 p.17 官方或公告能源局新增装机口径 · 2025年1—10月 · 国家能源局新增装机70.01GW
1553 元/kW陆风机组中标均价低点 p.19 第三方机构含塔筒 · 2024-04 · CWEA1553 元/KW
1931 元/kW陆风机组中标均价 p.19 第三方机构含塔筒 · 2025-11 · CWEA1931 元/KW
27.87 GW国内主机厂国际项目中标规模 p.19 第三方机构公开招标及企业提供资料，不完全统计 · 2025年1—11月 · 每日风电中标规模27.87GW
18.59 %国际中标占总中标规模 p.19 第三方机构18.59%不完全统计，非收入占比 · 2025年1—11月 · 每日风电总订单占比18.59%
5.19 GW中国风机新增出口容量 p.20 第三方机构出口容量，非当年国际中标 · 2024 · CWEA、中国海关总署规模5.19GW
83.79 亿元人民币金风科技海外收入 p.20 第三方机构上半年分部营业收入 · 2025H1 · Wind；公司披露83.79
29.36 %金风科技海外收入占比 p.20 第三方机构29.36%上半年分部收入占总收入 · 2025H1 · Wind；公司披露29.36%
18.74 %金风科技海外毛利率 p.20 第三方机构18.74%分部毛利率，不等于净利率 · 2025H1 · Wind；公司披露18.74%
12.37 %明阳智能海外毛利率 p.20 第三方机构12.37%分部毛利率 · 2025H1 · Wind；公司披露12.37%
20.21 %三一重能海外毛利率 p.20 第三方机构20.21%分部毛利率 · 2025H1 · Wind；公司披露20.21%

企业案例

企业市场 · 模式做了什么结果
卡特彼勒、小松 p.10欧美及大洋洲 · 其他提供建机收入及市场需求变化作为海外景气观察。部分季度月度转正，不能直接代表中国出口回升。
迪尔 p.10美国、加拿大 · 其他发布2026建筑机械需求和财务指引。销量+0—5%、收入+10%均为公司预期。
安徽合力、杭叉集团 p.11全球 · 出口推出无人叉车和智能物流产品。报告称场景落地，未给规模收入与盈利。
浙江鼎力 p.11全球 · 出口在既有工业场景拓展机器人产品。新品上市不等于稳定商业回报。
徐工、三一国际、临工重机、中联重科 p.15全球 · 出口列全球矿山设备销售排名与海外露天矿机拓展。榜单反映竞争地位，未逐企分离海外矿机净利。
金风科技 p.20全球 · 出口扩展风机海外订单与收入。2025H1海外收入83.79亿元，占29.36%；毛利率18.74%。
明阳智能、三一重能 p.20全球 · 出口海外业务初步放量。2025H1海外收入占比分别2.14%、2.71%，基数与阶段不同于金风。
远景能源、运达股份、电气风电、东方风电 p.19全球 · 出口报告按不完全统计列海外中标。厂商有增长也有下降，中标不等于交付。
中际联合、金雷股份、大金重工 p.21全球 · 出口分别布局风电升降、铸锻件及塔架海外业务。列海外分部收入和毛利，说明零部件出海领先但不代表所有企业。

风险与门槛

  1. 欧美复苏延后抑制客户投资与更新。 p.22
  2. 矿业及新能源项目资本开支不及预期，订单可能延期取消。 p.22
  3. 钢铜铝价格上涨压缩利润。 p.22
  4. 汇率单向变化影响价格竞争与汇兑。 p.22
  5. 贸易摩擦和内外资竞争影响交付与利润。 p.22

预测

  1. 挖机内销与出口均预计增长10%—20%，合计25.82—28.17万台。 p.102026年；以估算2025全年为基数
  2. 全球矿业资本开支较2024增长50%。 p.152030年；卡特预测
  3. 国内风电全年新增装机预计105—115GW。 p.172025全年；CWEA预测
  4. 十五五国内风电年均新增不低于120GW。 p.172026—2030；行业宣言目标/预期
  5. 海外风电新增装机预计达到109GW。 p.182030年；原文基数与分区不一致待核
  6. 海外风机订单集中交付或推动盈利结构优化。 p.212026年；作者判断

时效提醒

2025年底的2026策略仍属预测，降息、资本开支、装机与中标兑现需以2026实际数据检验，不能沿用旧估值表作为当前结论。

读书笔记

全文读取23文本页，含全部估值表、风险与声明，未补看PDF；不可辨图内细节未臆补。p9正文工程机械出口485.26“亿元”与图11“亿美元”冲突，未采该金额。p7和p8图内挖机内销同比18.59%，p8正文18.95%，未采冲突增幅。p11情景表2025基数与p7全年2024量存在差异，2026预测又以2025前11月增速外推，不能当最终全年统计。p14总出货2493台，所列1812+333+215+126=2486台，7台差未说明。p15矿机前五422亿美元与1183亿总市场直接相除不足55%，榜单与全市场分母需分开。p18海外新增称33GW，但区域16.5+9.1+5.4+4.7+3.4+1.4+0.6=41.1GW，图份额与41.1接近；亚太与印度是否互斥也需核。p20拉美9.2GW超过全出口5.19GW，图为17.7%，不自行改小数点。p19“单季毛利率（TTM）”混用单季和滚动口径。中标2025前11月同比应对去年同期，不能直接以2024全年28.06GW计算。