跳到正文

Exchange Rate Transmission through Multinational Firms: Evidence from Japan（跨国公司的汇率传导：来自日本的证据）海外建厂越多，本币贬值越难拉动国内生产

1日元贬值期日本直接投资收益盈余从约2%升至约4%GDP

2受影响大的母公司支持岗位+9%、生产岗位-7%，总就业持平

310%贬值使投资收益+0.51个百分点GDP，约一半超出汇率折算

0.5110%实际贬值后直接投资收益增幅（个百分点GDP）模型当期，纯折算约0.27 p.38
19%日本基准下直接投资收益占经常账户改善贸易密集型6%、跨国生产密集型35% p.40
9%母公司非生产支持岗位增幅收入敞口p90比p10，2020–22 p.21
-0.8FDI网络贬值敞口+1标准差的2年累计GDP增速（个百分点）70个经济体，提示性证据 p.42

老板之问

本币贬值一定能拉动国内生产和贸易顺差吗？
不一定。日本2021–22年日元大贬值时贸易差额恶化，直接投资收益盈余从约2%升到约4%GDP。 p.9
贬值时海外子公司会发生什么？
收入敞口p90比p10的子公司当期利润约高19%，就业和外派人员也增加。 p.18
国内母公司会怎样调整？
销售采购等支持岗位约+9%，生产为主的其他岗位约-7%，总就业基本不变。 p.21
海外生产占比越高，贬值对国内GDP拉动越弱吗？
模型显示是；直接投资收益占经常账户改善比重由6%升至35%，GDP响应最弱。 p.40
贬值的原因重要吗？
重要。若源于外国货币紧缩，直接投资收益仅增0.34个百分点，约80%是汇率折算。 p.90

对德国、瑞士和欧洲的含义

论文未专门研究欧洲。附录显示德国、比利时各约占日本海外子公司收入的2%，第三国交易中涉欧部分按欧元计价映射。对在德国等欧洲国家设子公司的中国企业，含义是（推论）：人民币对欧元贬值时，欧洲子公司本地收入折算回国内会增加，可能吸引母公司把销售、协调资源调往欧洲，而不一定扩大国内对欧出口生产。

美国联邦储备委员会理事会（International Finance Discussion Papers 第1446号）Ryan Kim（首尔大学）、Bin Ni（法政大学）、Hyunseung Oh（美联储理事会）、Choongryul Yang（亚特兰大联储）发布 2026-08数据截至 2024年学术 · 原文 102 页参考价值 中来源可信度 B · 专业研究，出处清楚
金融支付与汇率宏观经济与贸易政策对外投资与产业转移日本全球/不区分# 汇率与资金结算# 宏观经济# 本地化经营与建厂

逻辑链：为什么 → 怎么传导 → 所以怎么做

驱动因素

本币大幅贬值 p.142021–22年日元对多数子公司货币贬值
子公司以当地销售为主 p.12约三分之二收入来自东道国市场
母公司支持资源稀缺 p.24销售采购协调人员扩招成本递增

传导机制

海外收益本币价值升 p.18子公司利润、汇回支付增加
支持资源流向海外 p.21外派增加，国内支持岗位升、生产岗位降
收入替代贸易 p.40投资收益只部分弥补贸易差额改善

结论/打法

单独测算子公司敞口 p.13按收入与采购币种分开算
先看贬值成因 p.39海外需求弱时收益多为折算
权衡出口与海外建厂 p.40海外生产多则国内拉动弱

关键数据图

10%实际贬值下直接投资收益占经常账户改善的比重（模型，按海外生产份额）（%）

贸易密集型（子公司份额…6日本基准（0.305）19跨国生产密集型（0.5…35
当期响应，固定海外销售总规模 · 来源：作者两国一般均衡模型 p.40

不同成因的10%贬值：净直接投资收益当期增幅（模型）（个百分点GDP）

外国货币紧缩0.34UIP风险溢价（基准）0.51外国贴现因子冲击1.31
三者纯汇率折算部分均约0.27 · 来源：作者两国一般均衡模型 p.38

母公司对子公司汇率敞口的响应：p90比p10效应（2020–22）（对数变化）

平均工资0.04总就业0总部就业-0.04非生产支持岗位0.09其他岗位-0.07固定资产-0.05
长差分回归，行业固定效应；总就业、总部不显著 · 来源：日本经济产业省调查，作者计算 p.22

跨国面板：FDI网络贬值敞口对累计实际GDP增速的影响（百分点（每1个百分点敞口））

当年1年后2年后累计实际GDP增速系数 -0.42
70个经济体，2014–2024冲击年；提示性而非因果 · 来源：IMF数据，作者估计 p.63

核心观点

  1. 日元贬值期间，日本外部调整并非由贸易主导，直接投资收益起了缓冲作用 p.9依据2021–22年日元对美元大幅贬值，贸易差额明显恶化，直接投资收益盈余从2020年约2%GDP升至2022年约4%推理经常账户=贸易差额+直接投资收益+其他，直接投资收益上升部分抵消了贸易恶化前提宏观描述性事实，未控制能源价格等同期冲击；仅为研究动机
  2. 收入端汇率敞口更大的海外子公司，贬值后利润、汇回母公司的支付和实际经营规模都更大 p.18依据长差分回归：利润系数0.754、支付0.622、留存收益0.832，就业0.149、外派人员0.184；p90比p10利润约高19%；事件研究无预趋势推理同一东道国同一行业内比较交易地理结构不同的子公司，排除当地疫情、需求等共同冲击；就业为数量指标，不受汇率折算影响前提以日元计的利润含汇率折算成分，作者未分解；特许权使用费和资本开支、研发、租金不显著
  3. 子公司收益回流到母公司表现为工资上升和就业结构转向支持职能，而不是国内全面扩产 p.21依据母公司平均工资系数0.169，非生产支持岗位0.384、其他岗位-0.297、总就业-0.014、总部不显著、固定资产-0.201推理支持岗位增加与生产岗位减少相互抵消，固定资产下降说明国内产能未扩张前提调查无法识别支持人员服务国内还是海外；工资上升无法区分是岗位内涨薪还是结构变化
  4. 母公司的销售、采购、协调等支持资源稀缺，贬值提高海外用途的边际回报，资源被拉向海外子公司并挤出国内生产 p.27依据命题4.1：贬值使支持资源流向子公司、国内减少、总支持就业和工资上升；在等弹性需求和柯布-道格拉斯技术下国内产出下降推理最优配置要求两地支持资源边际价值相等，贬值抬高海外收益的本币价值前提局部均衡结论，作者明确不预测总量国内产出绝对下降；抽象掉转移定价、垂直采购和资本积累
  5. 直接投资收益对贬值的响应约有一半超出纯汇率折算，来自子公司扩张 p.38依据10%实际贬值下直接投资收益差额当期+0.51个百分点GDP，纯折算约0.27；子公司产出当期+0.9%，峰值约1.2%推理模型稳态贴合日本直接投资收益贷方2.7%GDP，并以母公司回归斜率校准支持资源参数前提UIP风险溢价冲击下的结果；外国货币紧缩时接近纯折算，外国需求扩张时远超折算
  6. 同样的贬值下，越依赖海外子公司（而非出口）服务外国市场，国内实际GDP和经常账户改善越弱 p.40依据子公司份额0.10/0.305/0.50三种经济体中，直接投资收益占经常账户改善6%/19%/35%，实际GDP峰值响应依次减弱推理出口收入计入本国贸易差额和GDP，子公司销售只有归属母公司的收入计入经常账户前提固定海外销售总规模、只改变组织方式；把母公司支持作为服务出口计价时，短期GDP排序会反转
  7. 跨国数据也显示：通过对外直接投资网络承受的贬值敞口越大，随后直接投资收益越高、实际GDP增长越弱 p.42依据70个经济体2014–2024面板局部投影：敞口+1个标准差，1年后贷方/GDP+0.13个百分点，2年累计GDP增速-0.8个百分点推理控制贸易加权汇率、对外FDI规模、国家与年份固定效应；剔除美国、盯住美元货币后仍成立前提作者明确称为提示性而非因果证据；剔除离岸金融中心和欧元区成员

可落地的做法

  1. 评估本币贬值影响时，把海外子公司以当地货币计的利润和汇回收入单独测算，不只看出口报价竞争力 p.12条件：适用于已有海外子公司、且子公司以当地销售为主的企业；论文中日本子公司约三分之二收入来自东道国市场（作者结论的推论）
  2. 按子公司的收入与采购币种分别测算收入端和成本端敞口；当地销售按当地币、对母国交易按本币、第三国交易按美元或欧元做基线映射 p.13条件：论文的映射方法；子公司实际计价币种未知时为近似，需用自身合同币种替代
  3. 贬值期给海外子公司补充销售、采购、协调等支持人员（含外派），同时预判国内生产岗位可能被挤出 p.51条件：支持人员有限、扩招成本递增时尤为明显；日本证据显示销售/服务型子公司外派响应约为制造业子公司3倍
  4. 判断贬值成因再定扩张力度：若贬值伴随海外需求走弱（如外国紧缩），子公司收益增量基本只是汇率折算，不宜据此扩张 p.39条件：模型结论：外国货币紧缩情形下约80%为折算；外国需求扩张情形下折算仅约20%
  5. 在“出口还是海外建厂”的决策中，认清海外生产会减弱贬值对国内产量和贸易收入的拉动，收益更多以投资收益形式回流 p.40条件：模型反事实，固定海外销售总规模；短期结果对母公司支持服务是否计价敏感

论证成立

  1. 子公司层面收入敞口提升利润和就业的结论 p.54同一东道国×行业内比较，排除当地疫情与需求冲击；去掉固定效应、换东道国固定效应、换份额窗口和币种映射后系数稳定；就业为数量指标，不受折算影响
  2. 收入端与成本端敞口区分有效 p.20采购端敞口降低增加值和就业、对母公司无显著影响，方向与收入端相反，构成内部对照
  3. 母公司就业结构转移而非总量扩张 p.54事件研究无预趋势；剔除行业固定效应、仅制造业、2018年控制变量、份额-稳健标准误等多种设定下支持岗位升、其他岗位降、固定资产降一致
  4. 直接投资收益响应约一半超出汇率折算 p.95传导参数取中位数、调整其他岗位斜率目标、改用不对称校准后，当期净响应在0.43–0.53个百分点区间，组织再配置占内生部分约八成不变

存疑之处

  1. 非生产支持岗位增加是在服务海外子公司 p.53调查不区分员工服务对象；只靠海外员工规模中位数分组，交互项仅在10%水平显著，作者自称为提示性
  2. 子公司利润上升反映实际经营改善 p.18利润以日元计，作者明确不分解汇率折算与真实变化；特许权使用费、资本开支、研发均不显著
  3. 样本代表日本跨国企业整体 p.57描述统计样本制造业占62%，回归样本占83.0%，口径不一致；母公司调查只覆盖50人以上、资本3000万日元以上企业，从3,416家有敞口母公司到1,811家回归样本流失较多
  4. 量化模型的GDP响应 p.102对称校准下当期实际GDP 0.108%，贴合日本不对称时降至0.031%；且支持服务计价方式（转移定价）能使短期GDP排序反转，GDP结论对设定敏感
  5. 跨国面板支持同一机制 p.43对外FDI地理非随机，汇率为均衡结果，作者明确称非因果；样本剔除欧元区成员和离岸中心
  6. 附录数字表述前后不一 p.88E.5对-0.270设定的描述与表A.13注释矛盾；就业系数星号在表1与表A.16不同；表A.6分组N之和与合并N不符；0.13个百分点的期限正文与附录不一

反方意见

  1. 本币贬值主要通过海外子公司收入而非国内生产传导对以出口为主、海外子公司少的企业或经济体（论文中贸易密集型情形），支出转换仍是主渠道，贬值对国内GDP拉动最强；该结论只在海外生产份额较高时成立
  2. 母公司支持资源稀缺导致国内生产被挤出若支持服务可快速外包或扩招（作者也承认的“可扩展支持”情形），或贬值伴随国内需求扩张，挤出不必发生；作者用杠杆率检验排除了财务放松解释，但未检验支持服务可扩展性
  3. 日元贬值期的结构调整由汇率驱动2021–22年同时有疫情、供应链和能源冲击，若交易地理份额与这些冲击相关，估计会有偏；作者用东道国×行业固定效应和无固定效应对比缓解，但无法完全排除

需要用官方数据核实

关键数字或判断核实来源
日本直接投资收益盈余2020年约2%、2022年约4%GDPIMF国际收支统计（BPM6）、日本财务省/日本银行国际收支统计
2019年日本直接投资收益贷方2.7%、借方0.66%GDP；出口占GDP 17.7%IMF国际收支统计与世界经济展望
2020–22年日元实际有效贬值约26%国际清算银行（BIS）实际有效汇率指数
2024年日本对外直接投资存量约2.15万亿美元联合国贸发会议《世界投资报告2025》
对中国适用性：中国直接投资收益规模与贸易差额的相对大小国家外汇管理局国际收支平衡表、商务部对外直接投资统计公报

一图看数据

占比与比率一览（%）

母公司回归样本中制造业占比83%日本海外子公司收入中东道国本地市场…67.4%外国贴现因子冲击引发的10%贬值：…20%直接投资收益占经常账户改善比重：日…19%直接投资收益占经常账户改善比重：贸…6%
满格为 100%；口径见下方卡片

关键数据

约2%→约4% % of GDP日本直接投资收益盈余占GDP p.9 官方或公告此前2之后4直接投资收益贷方减借方 · 2020→2022 · IMF国际收支统计（BPM6）、世界经济展望，作者计算about 2 percent of GDP in 2020 to about 4 percent in 2022
接近5% % of GDP日本直接投资收益贷方占GDP p.9 官方或公告长期趋势，近年水平 · 近年 · IMF国际收支统计（BPM6）、世界经济展望，作者计算especially for Japan, where they approach 5 percent of GDP
G7均值约0.5；日本0.4 比值直接投资收益波动/经常账户波动（滚动10年标准差比） p.9 第三方机构变化量标准差之比 · 近年 · IMF国际收支统计（BPM6）、世界经济展望，作者计算roughly one-half for the G7 average and 0.4
约2.15万亿美元（略高于GDP一半）日本对外直接投资存量 p.10 第三方机构存量 · 2024 · 联合国贸发会议《世界投资报告2025》outward FDI stock reached about $2.15 trillion in 2024
约三分之二（均值67.4%）日本海外子公司收入中东道国本地市场占比 p.12 官方或公告67.4%子公司层面均值 · 2020 · 日本经济产业省（METI）海外事业活动基本调查与企业活动基本调查，作者计算local host market accounts for about two-thirds
均值约74%（74.2%），中位数31.5%子公司向母公司支付额/子公司当期利润 p.12 官方或公告含股息、特许权使用费等；99分位缩尾 · 2020 · 日本经济产业省（METI）海外事业活动基本调查与企业活动基本调查，作者计算the mean ratio is about 74 percent
约23%（均值22.5%）母公司非生产支持岗位占母公司就业 p.12 官方或公告国内商业网点（分支、办事处、销售网点）就业 · 2020 · 日本经济产业省（METI）海外事业活动基本调查与企业活动基本调查，作者计算account for around 23 percent of parent employment
新台币约22个对数点；韩元约11个对数点日元对新台币与韩元累计贬值 p.14 官方或公告自2020Q4累计 · 2022年末 · IMF国际金融统计，作者计算22 log points against the Taiwan dollar and 11 log points
约30%、约17%美国、中国占日本海外子公司总收入 p.15 官方或公告子公司收入合计 · 2016–2020均值 · 日本经济产业省（METI）海外事业活动基本调查与企业活动基本调查，作者计算30 and 17 percent of aggregate affiliate revenue
约+19%（系数0.754）子公司收入敞口p90比p10：当期利润 p.18 作者测算长差分2020–22，东道国×行业固定效应 · 2020–2022 · 日本经济产业省（METI）海外事业活动基本调查与企业活动基本调查，作者计算19 percent increase in reported current profit
就业+0.040；外派+0.048 对数变化子公司收入敞口p90比p10：就业、外派人员 p.19 作者测算表1面板B · 2020–2022 · 日本经济产业省（METI）海外事业活动基本调查与企业活动基本调查，作者计算p90–p10 effect (ES) 0.040 0.048
约+9%（系数0.384）母公司收入敞口p90比p10：非生产支持岗位 p.21 作者测算长差分，行业固定效应 · 2020–2022 · 日本经济产业省（METI）海外事业活动基本调查与企业活动基本调查，作者计算support employment by approximately 9 percent
约-7%（系数-0.297）母公司收入敞口p90比p10：其他（以生产为主）岗位 p.21 作者测算长差分，行业固定效应 · 2020–2022 · 日本经济产业省（METI）海外事业活动基本调查与企业活动基本调查，作者计算reduces other employment by approximately 7 percent
约-5%（系数-0.201）母公司收入敞口p90比p10：国内固定资产 p.21 作者测算长差分 · 2020–2022 · 日本经济产业省（METI）海外事业活动基本调查与企业活动基本调查，作者计算Domestic fixed assets also decline by about 5 percent
工资+0.042；总就业-0.004 对数变化母公司收入敞口p90比p10：平均工资、总就业 p.22 作者测算表2 · 2020–2022 · 日本经济产业省（METI）海外事业活动基本调查与企业活动基本调查，作者计算p90–p10 effect (ES) 0.042 -0.004
2,210家母公司、10,776家子公司、102个东道国 家/个母公司样本规模 p.48 官方或公告描述统计共同样本 · 2020 · 日本经济产业省（METI）海外事业活动基本调查与企业活动基本调查，作者计算covering 10,776 affiliates in 102 host countries
约为制造业子公司的3倍（0.367对0.113）销售/服务型子公司外派人员响应 p.51 作者测算表A.5 · 2020–2022 · 日本经济产业省（METI）海外事业活动基本调查与企业活动基本调查，作者计算roughly three times larger for sales- and services-oriented
83.0%（1,504家/1,811家）母公司回归样本中制造业占比 p.57 官方或公告83%母公司长差分样本 · 2020–2022 · 日本经济产业省（METI）海外事业活动基本调查与企业活动基本调查，作者计算Manufacturing, total 1,504 83.0
17.7% % of GDP日本出口占GDP（校准目标） p.35 官方或公告出口 · 2019 · IMF国际收支统计（BPM6）、世界经济展望，作者计算2019 export-to-GDP ratio of 17.7%
约38%海外子公司销售/国内跨国企业销售（校准目标） p.35 官方或公告跨国企业汇总数据 · 2020 · 日本经济产业省（METI）海外事业活动基本调查与企业活动基本调查，作者计算which was approximately 38% in the aggregate MNE data
2.7% % of GDP日本直接投资收益贷方占GDP（校准目标） p.36 官方或公告贷方 · 2019 · IMF国际收支统计（BPM6）、世界经济展望，作者计算measured direct-investment-income credits of 2.7% of GDP
+0.51个百分点GDP ppt of GDP10%实际贬值：直接投资收益差额冲击当期变化 p.38 作者测算UIP风险溢价冲击，日本基准校准 · 模型当期 · 作者两国一般均衡模型模拟improves by 0.51 percentage points of GDP on impact
约0.27个百分点GDP ppt of GDP10%实际贬值：纯汇率折算部分 p.38 作者测算子公司经营盈余固定 · 模型当期 · 作者两国一般均衡模型模拟approximately 0.27 percentage points of GDP
当期约+0.9%，峰值约+1.2%10%实际贬值：海外子公司产出 p.38 作者测算偏离稳态 · 模型 · 作者两国一般均衡模型模拟approximately 0.9% on impact and peaks near 1.2%
约25–30%（BIS实际有效汇率约26%）日本2020–22实际贬值幅度 p.38 第三方机构实际有效汇率年均值 · 2020–2022 · 国际清算银行（BIS），作者计算a real depreciation of roughly 25–30%
约0.9–1.1个百分点年GDP（约为实际增幅一半） ppt of GDP按比例放大至日本贬值：模型首年直接投资收益增量 p.39 作者测算首年累计 · 模型 · 作者两国一般均衡模型模拟approximately 0.9–1.1 percentage points of annual GDP
约6%直接投资收益占经常账户改善比重：贸易密集型经济 p.40 作者测算6%子公司份额0.10，当期 · 模型反事实 · 作者两国一般均衡模型模拟approximately 6% of the current account improvement
19%、35%直接投资收益占经常账户改善比重：日本基准、跨国生产密集型 p.40 作者测算19%子公司份额0.305、0.50 · 模型反事实 · 作者两国一般均衡模型模拟19% in the Japan baseline, and 35% in the MNE-intensive
直接投资收益贷方/GDP +0.13个百分点（1年） ppt of GDP跨国面板：FDI网络贬值敞口+1个标准差 p.42 作者测算70个经济体，2014–2024冲击年 · 2014–2024 · IMF协调直接投资调查、国际收支统计，作者跨国面板估计0.13 percentage points of GDP higher at the one-year
累计实际GDP增速-0.8个百分点（2年）跨国面板：FDI网络贬值敞口+1个标准差 p.42 作者测算同上 · 2014–2024 · IMF协调直接投资调查、国际收支统计，作者跨国面板估计real GDP growth that is 0.8 percentage points lower
贷方2.7%GDP，借方0.66%GDP（借贷比0.245） % of GDP日本直接投资收益贷方与借方 p.99 官方或公告国际收支 · 2019 · IMF国际收支统计（BPM6）、世界经济展望，作者计算2.7% of GDP against debits of 0.66%
0.515→0.429个百分点GDP ppt of GDP不对称校准：净直接投资收益冲击当期 p.100 作者测算此前0.52之后0.43对称→贴合日本的不对称 · 模型 · 作者两国一般均衡模型模拟from 0.515 to 0.429 percentage points of GDP on impact
0.108%→0.031%不对称校准：实际GDP当期响应 p.102 作者测算此前0.11之后0.03对称→不对称 · 模型 · 作者两国一般均衡模型模拟real GDP falls from 0.108% to 0.031%
仅+0.34个百分点GDP（折算约占80%） ppt of GDP外国货币紧缩引发的10%贬值：净直接投资收益 p.90 作者测算替代冲击 · 模型 · 作者两国一般均衡模型模拟increases by only 0.34 percentage points of GDP
约20%（净直接投资收益+1.31个百分点）外国贴现因子冲击引发的10%贬值：折算部分占比 p.92 作者测算20%替代冲击 · 模型 · 作者两国一般均衡模型模拟only about 20% is accounted for by mechanical valuation
基准5.8倍；把支持作为服务出口计价时2.8倍国民总收入响应/国内生产响应 p.97 作者测算会计口径对比 · 模型 · 作者两国一般均衡模型模拟5.8 times more than domestic production under the baseline
占GDP从7.8%升至18.3% % of GDP中位数传导参数下子公司销售规模 p.41 作者测算ξ取中位数0.315 · 模型 · 作者两国一般均衡模型模拟steady-state affiliate sales rise from 7.8% to 18.3% of GDP

企业案例

企业市场 · 模式做了什么结果
在台湾、韩国设子公司的日本跨国企业（样本整体） p.14东亚（台湾、韩国） · 本地建厂两地子公司收入结构相似：约70%为当地销售、对日销售不足10%，2020年前日元对两种货币走势几乎相同2021年起分化，至2022年末日元对新台币累计贬值约22个对数点、对韩元约11个对数点，侧重台湾的母公司收入敞口明显更大
日本跨国企业整体（2,210家母公司、10,776家子公司） p.23全球（美国约30%、中国约17%子公司收入） · 本地建厂2021–22年日元大幅贬值期间，按子公司交易地理和网络权重测度汇率敞口子公司利润、支付和外派增加；母公司工资和支持岗位上升、生产岗位和国内固定资产下降，总就业持平

风险与门槛

  1. 本币贬值不一定带来国内生产扩张：受影响更大的母公司国内固定资产下降约5%、生产为主岗位减少约7% p.21
  2. 贬值时子公司收益的增加部分可能只是汇率折算，若海外需求同时走弱则缺乏实际扩张支撑 p.39
  3. 子公司支付比率分布高度偏斜（均值74.2%、标准差160.4%、中位数31.5%），用均值衡量汇回能力可能高估 p.48
  4. 转移定价和支持服务计价方式会改变国内GDP与投资收益的划分，短期测算结论可能反转 p.98

预测

原文没有量化预测。

时效提醒

实证期为2015–2022年、核心事件是2021–22年日元贬值，且叠加疫情和供应链冲击；2025–2026年美国关税、各国本地化要求可能改变企业在出口与海外生产之间的组织方式，模型将这一组织方式视为短期给定。

读书笔记

最值得记住的反常识结论：对海外生产占比高的企业和经济体，本币贬值的好处主要体现在海外子公司利润和汇回收入，国内生产不一定扩张，甚至被挤出。机制是母公司销售、采购、协调这类“支持资源”稀缺，贬值让它们流向海外。证据链：子公司层面（利润、就业、外派人员）→母公司层面（工资、支持岗位升、生产岗位降、固定资产降）→一般均衡模型→跨国面板。存疑之处：一是支持岗位是否真服务海外无法直接观测，只靠按海外员工规模分组的异质性（交互项仅10%显著）间接支持；二是两处样本描述口径不同，描述统计2,210家母公司中制造业占62%，回归样本1,811家中制造业占83.0%；三是模型的对称校准高估净直接投资收益，换成贴合日本的不对称校准后，实际GDP当期响应从0.108%降到0.031%。内部不一致：附录E.5称其他岗位系数-0.270为“无控制变量和固定效应”，而表A.13注明控制变量与基准相同、仅去掉行业固定效应；子公司就业系数0.149在表1标两星、在表A.16基准行标三星；表A.6分组样本449+659=1,108与合并样本1,123不符；正文称0.13个百分点为1年期，附录写为2年期（两期系数分别为0.082、0.080，乘标准差1.6均约0.13）。图3、图4、图8只以图形呈现，笔记未录入其具体系数。原文最后一页（附录A-56）末句在“we”处中断，其后内容缺失，但不影响正文和主要附录表格。